美元继续回调，社融继续高增——海通宏观周报
宏观专题：欧洲经济到底怎么样？
需求端：整体在复苏，各国差异大。从GDP增速来看，尽管投资仍疲弱，但消费却在好转，欧洲经济整体在复苏，但各国情况有差异，问题也不同。
生产端：工业仍待复苏，地产依然疲弱。受大宗商品拖累，欧盟制造业生产增速在16年整体再下台阶。房地产市场仍在复苏，拖累建筑业仍显弱势。
油价推升通胀，就业状况分化。16年下半年欧洲通胀显著反弹，油价是主要驱动。英国、德国失业率下行，但法国、意大利、希腊和西班牙仍在高位。
不确定性增加，分裂风险上升。英国脱欧只是欧洲问题的开始，一方面欧盟内部经济发展差异越来越大，另一方面大选导致政治不确定和分裂风险加剧。
财政有心无力，宽松仍将持续。需要财政刺激的欧盟成员国大多财政负担已很重。尽管部分成员国经济有所好转，但从欧元区全局考虑，宽松仍将维持。
一周扫描：
海外：特朗普讲话不及预期，美元指数持续回落。上周四特朗普召开自胜选后首次新闻发布会，但讲话没有涉及基础设施建设支出、减税等市场期待的刺激经济的话题，低于预期，美股由涨转跌，美元指数回落至101.2，而资金从美元和美股的流出推动黄金和新兴市场股市继续反弹。上周五德国财政部长表示，欧洲央行今年应该开始减弱其宽松货币政策的力度。而政策逆转将是一个艰难的挑战，在9月的德国大选后，德国政府可能必须下调税率。
经济：经济开局稳定。12月以美元计价出口同比-6.1%，连续第9个月负增。11月同比由0.1%修正为-1.6%。高基数因素对同比带来影响，而全球经济低迷、贸易保护主义抬头，亦对我国出口形成拖累。1月上旬主要40城、26城地产销量同比分别降至-4.1%、-11.4%，降幅略收窄但或难持续。1月上旬发电耗煤增速从12月8.3%反弹至13.4%，意味着17年工业生产开局平稳。但考虑到今年春节早于去年，易对同比增速形成干扰，且旬度数据波动较大，反弹的持续性仍待观察。从中观行业看，当前补库存正在自下而上传导。
物价：通胀短期筑顶。12月CPI同比2.1%，较上月小降，环比0.2%。食品价格同比回落至2.4%，非食品同比上升至2.0%。今年1月以来，随着春节因素影响增强，食品类价格继续走高，加之春节月份与去年错位，预计1月CPI同比跳升至2.4%，达到短期高点，而2月在高基数效应下将大幅回落。12月PPI同比继续大升至5.5%，环比大涨1.6%.1月以来油价上行乏力，煤价、钢价继续回落，但考虑到去年同期基数依然较低，预计1月PPI同比涨幅继续回升至6.3%.
流动性：社融继续高增，房贷已显疲态。上周央行操作逆回购5300亿，逆回购到期4300亿，MLF净投放2040亿，合计净投放3040亿货币。上周R007均值降至2.58%，R001均值降至2.11%，流动性继续改善。上周人民币兑美元汇率继续反弹，离岸人民币兑美元升至6.84.12月外储下滑441亿美元，资本流出压力仍存。但1月以来美元指数走弱，央行加强管理，汇率或短期企稳。12月新增社融总量1.63万亿，继续维持高增长，表内、外融资均继续高增。其中新增委托信托贷款近5700亿，非居民中长贷增加近7000亿，但前期地产销售回落、贷款政策趋严影响开始显现，居民中长贷回落至4200亿。上周央行年度工作会议指出，17年将保持货币政策稳健中性，调节好流动性闸门，保持流动性基本稳定。继续做好供给侧结构性改革金融服务工作，切实防范化解金融风险，牢牢守住不发生系统性风险底线。
国内政策：地产调控加强。重庆决定修订房产税征收相关文件，将房产税的征收对象调整为“在重庆市同时无户籍、无企业、无工作的个人新购的首套及以上的普通住房”。北京市住建委表示，北京商品房限购继续执行，不排除会加强政策。山东济南、青岛等继续限购限贷，确保房价环比不增长。
资金有望改善，债市震荡向好——海通利率债周报
专题：2017年通胀前瞻
1)16年12月CPI相对稳定。12月CPI同比2.1%，猪肉价格小幅抬升，由于暖冬、蔬菜价格上涨有限；国际油价的上涨带动水电燃料和交通运输工具燃料价格的显著抬升，但房租相对稳定，蔬菜涨幅不及预期，使得CPI并未大幅上涨。
2)产量仍是制约，17年油价有顶。本轮油价上涨与限产计划密切相关。但是16年12月末国际油价回到55美元附近，对应美国石油钻机数出现反弹。如果17年国际油价由于限产继续上行至60美元以上，超过美国页岩油成本，我们预计页岩油产量或迅速回升，高油价或再度回落。
3)农产品价格难以大涨。我国农产品库存位于历史高位，16年的玉米库存接近2.7亿吨，高库存可以弥补供给的回落。此外，粮价在CPI食品占比不低，如果粮价大幅上升，预计政府的巨额粮食储备有望增加供给，进而抑制粮价暴涨。
4)服务价格稳中趋升。由于人口红利拐点已过，而服务业需求不少，导致近年来服务价格不断抬升，同样影响CPI非食品价格，16年服务价格同比从1.8%升至2.4-2.5%，我们预计17年服务价格仍稳中有升，涨幅温和。
5)17年物价高点或在1月和3季度。17年物价走势取决于重要分项，包括食品价格(特别是农产品)、国际油价、PPI对CPI非食品的传导、服务价格等。我们预计17年CPI中枢可能在1.9%-2.1%左右，高点或在2.4%，低点或在1.4%-1.6%，1月和3季度可能是年内高点。
上周市场回顾：一级发行略增，二级曲线陡峭
一级市场：发行略增，结果有所分化。上周国债中标利率低于二级，而政金债中标利率有所分化，认购倍数尚可。上周记账式国债发行360亿，政金债发行790亿，新年地方债尚未发行，利率债共计发行1150亿，较前一周增加30亿。
二级市场：期限利差低位回升。上周资金面较为宽松，带来短端利率继续大幅下行，但是长端小幅震荡，期限利差低位回升。具体来看，上周1年期国债下行9BP至2.69%，1年期国开债下行6BP至3.15%；10年期国债上行1BP至3.2%，10年期国开债下行2BP至3.76%.
本周债市策略：资金有望改善，债市震荡向好
节前资金面仍稳。虽然货币政策仍将保持稳健中性，但通胀有望在1月短期见顶，而美元走弱后人民币贬值预期有望改善。从量上看，12月财政存款、公开市场投放下，超储率将有所上升，1月央行也在逐步投放，节前资金利率或将维持平稳，预计7天利率中枢或降至2.5%-3%.
货币和价格回落需等待。通胀正在高位筑顶，本轮通胀有望1季度见顶回落。但12月社融增速继续高增，表内非居民中长贷高增表明实体投资意愿有所改善，表外委托贷款高增表明地产企业非标融资冲动依然存在。历年1月均为信贷投放旺季，短期社融高增对实体依然有支撑。
债市短期震荡。债市不确定性因素包括去杠杆之下货币政策偏紧、银行理财监管、通胀压力抬升、以及美债收益率上行等。节前资金面或将维持平稳，债市震荡格局不变，节后基本面预期差或带动债市上涨。短期维持10年国债区间2.8%-3.2%不变。
一级发行转暖，信用择优配置——海通信用债周报
本周专题：关注2017年信用债到期压力。
1)17年信用债到期量统计：近年来信用债还本付息压力逐年增加，16年主要品种信用债总偿还量及付息量达到4.87万亿元和4107亿元，较15年分别增加43%、16%。截至16年底，存量信用债将于2017年到期的有3.4万亿，如果考虑到年内发行且到期的短融数量，则17年实际到期量或与16年持平；同时存量债券在17年应付利息约5023亿元，较16年大幅增加22.3%，付息压力加大。
2)17年全年偿债压力均较大。从存量债券到期情况来看，3月和2季度仍是偿债小高峰。考虑到年内发行且到期的短融到期量多分布在下半年，则17年三、四季度到期偿付量抬升，与16年基本持平。
3)产业债：低等级到期增加、过剩行业压力仍大。17年到期的产业债券中，主体评级在AA级及以下的债券占全部有评级债券的比重为22.4%，而16年、15年这一比例分别为19.2%、，18.2%。从行业分布来看，过剩产能行业债券在17年面临到期的规模仍较大，应关注其偿债压力。
4)城投债：资质分化，下半年到期增多。到期城投债多以AA+和AA等级为主，资质分化更为明显。城投债在3月份及下半年到期较为集中。
一周市场回顾：供给小幅回升，收益率整体下行。一级市场净供给-11.85亿元，较前一周-47.54亿元的净供给，本周信用债供给负增缩窄。从评级来看，AAA等级以35.6%的占比居首位。从行业来看，制造业和建筑业稳居行业占比前二，占比分别达到29%和22%。在发行的25只主要品种信用债中有4只城投债，占比较上周有所上升。二级市场交投增加，收益率普遍下行，其中中高等级收益率下行幅度更大。具体来看，1年期品种中，AA等级及以上券种收益率下行幅度在11-14BP之间。3年期品种中AA等级及以上收益率下行12-15BP，AA-等级收益率下行7BP.5年期品种中AA+及以上等级收益率下行4-6BP，AA等级收益率下行9BP，AA-等级收益率下行7BP.7年期品种各等级收益率均下行4BP.
一周评级调整回顾。本周发生了1项主体评级展望向上调整。评级展望上调的发行人为大唐河北发电有限公司，该发行人为电力、热力、燃气及水生产和供应行业，本次调整中，中诚信将其评级展望由稳定改为正面。该展望评级上调主要基于 2016 年以来大唐河北发电继续保持了较强的盈利和现金获取能力，到期债务的不断偿还使得公司债务及负债率水平持续下降，以及公司继续保持了畅通的融资渠道。
投资策略：一级发行转暖，信用择优配置。上周信用债收益率回落，短久期品种下行幅度大于中长久期。AAA级企业债收益率平均下行8BP、AA级企业债收益率平均下行10BP、城投债收益率平均下行9BP：
1)资金面短期稳定。通胀有望在1月短期见顶，而美元走弱后人民币贬值预期有望改善。从量上看，12月财政存款、公开市场投放下，超储率将有所上升，1月央行也在逐步投放，节前资金利率或将维持平稳，预计7天利率中枢或降至2.5%-3%。。
2)煤炭行业不确定性下降。发改委等四部委联合发布《关于平抑煤炭市场价格异常波动的备忘录》，提出建立电煤钢煤中长期合作基准价格确定机制，2017年动力煤价绿色区域为500至570元/吨，而在此区间内，大部分煤企将维持盈利状态。煤炭价格大涨概率降低，但向下空间也有限，煤价波动性下降有利于降低煤企盈利不确定性。
3)一级发行逐渐回暖。上周信用债发行695亿，较前一周大幅回升，净融资额仍未转正，但环比大幅上升，下周有望转正。一级申购热情也大有好转，多数新发债券认购倍数较高，发行利率大幅下行。一级回暖主因资金面好转，信用债收益率下行，前期取消或推迟发行的债券重启发债计划，也反映了机构的配置压力仍在。
4)信用债择机配置。新年后信用债表现明显好于利率债，信用利差大幅压缩，短端表现更优。主因资金面好转后前期超调的品种理性修复，且经历了前期的解杠杆后配置资金重新进场。从信用债收益率和理财发行收益率关系来看，目前信用债已有一定配置价值，但未来仍面临资金面和理财增速放缓的压力，建议择机配置，优先考虑短久期和高等级品种。
稳健为先——海通可转债周报
专题：久其软件基本面梳理
久其软件是国内领先的管理软件供应商，也是成功从新三板转板至中小板的公司之一。主营业务为电子政务、集团管控、大数据及移动互联网业务。公司拟发行可转债7.8亿元，期限6年，目前发行申请已通过发审会审核.
我们认为公司未来基本面看点在于：第一，业绩向好，主因外延收购。公司上修16年业绩预告，归属净利润增速上修22个百分点至40.76%~70.40%。第二，受益于华夏电通在司法信息化业务的稳健增长、公司在交通领域的政府信息化业务拓展，电子政务和集团管控两大传统业务有望继续发力。第三，亿起联科技和瑞意恒动为代表的移动营销业务有望继续发展。
风险提示：业绩季节性波动风险、并购效益不及预期、系统性风险。
上周市场回顾：转债市场回落
上周沪深300指数下跌0.8%，中小板和创业板分别下跌3.0%和3.3%，分行业来看，仅金融板块收涨；上证国债指数上涨0.01%。中证转债指数下跌0.52%.
个券表现：大多下跌。上周个券4涨19跌，电气转债继续停牌。皖新EB和九州转债领涨，分别上涨2.74%和1.26%，宝钢EB和格力转债微涨，其余转债均下跌，其中洪涛、汽模、海印和以岭跌幅最大，在2%~3%之间。
正股表现：跌多涨少。正股6涨1平16跌，其中皖新传媒、广汽集团、九州通涨幅较大、在5%~9%之间；其次为金融股(包括新华保险、国金证券和中国太保)，涨幅在1%以内。以岭药业、澳洋顺昌和天汽模领跌，跌幅在6%~10%.
条款追踪：上周新增洪涛转债触发下修条款，但未进入转股期(17年2月6日)和回售期(2020年)，条款博弈机会不大。
新券追踪：上周久其软件7.8亿转债申请已过会；巨化股份股东拟发行20亿公募EB，期限3年，上交所已受理；宁波银行董事会决定延长发行可转债的股东大会决议和授权有效期，尚需提交股东大会审议；林洋能源30亿元可转债议案获股东大会通过。光大集团拟认购不超过88亿元光大银行发行的A股可转债。
个券重点事件
九州转债：国家级两票制推行，利好九州通等全国性医药商业龙头。
三一转债：2016年三一重工挖掘机销量大增41%，市占率提升至20%.
本周转债策略：稳健为先
上周转债市场加权溢价率小幅收窄至38.2%，日均成交额环比有所反弹；一级市场方面，久其软件7.8亿可转债发行申请已过会，再融资审批进度不及预期。在美元走弱和央行投放下，上周资金面保持平稳；盈利方面，库存周期尚未结束，企业盈利还在继续改善；但政策防风险去杠杆的背景下，风险偏好还未明显回升。我们仍维持股市震荡、转债稳健为先的观点，逐步关注配置机会、主题机会(国改、基建等)。对应个券包括宝钢、皖新、三一、以岭、歌尔、九州等。
风险提示：基本面变化、股市波动、货币政策不达预期、价格和溢价率调整风险。
